新经济再回首：网络股的价值判断

---　　从2000年3月份开始到目前为止，美国纳斯达克股市指数从5049点的高峰急转直下,居然跌破过2000点大关。纳斯达克股票市场已经损失了近3.5万亿美元。损失金额之庞大可能一时令人无法理解。这意味着在短短一年多的时间里损失了比日本的GDP（国内总产值）还要多的财富。这对新经济的打击是致命的。而现在可以肯定的是，要等到市场复苏还需要很长的时间。至少在今后1年内，美国IT业界很难再培育出风险企业。最根本的问题是，这些网络股的泡沫是怎样形成的？它们的价值如何判断？

---　　回首网络泡沫的形成，华尔街的那些明星证券分析家们成为众矢之的。其中首推美国美林证券的Henry Blodget以及美国摩根的Mary Meeker。

---　　他们在.com企业的鼎盛时并肩走在一起，共同踏上了华尔街出人头地的大道。这两个人都曾把众多的.com企业的股票“吹”成推荐股。由于Henry Blodget言中了美国Amazon.com的股价，从而使他成为一颗耀眼的明星。他对于尚未创造出1美分利润的Amazon.com，大胆预言“股价早晚会升到400美元的水平”。而事实果然不出他的所料，Blodget由此一举成名，成为仰仗.com业界而立的分析家。.com企业和像Blodget和 Meeker先生这样的证券分析家之间是“互相促进”的关系。如果Blodget等盛赞某.com企业，该企业便会受到人们的关注。其结果导致该股价上扬，于是反过来人们对于该先生好评如潮。

---　　非常有意思的是，现年35岁的Blodget曾在耶鲁大学专攻历史，并不拥有大多数分析家具备的MBA以及经济学学位（和国内的一些评论家类似）。如果单单从学历上看，Blodget并没有经济学的背景，这表明即使没有在学校学过经济学也可以成为分析家，同时也说明证券分析家这一职业有点巫师的成分。

---　　Blodget预测.com公司的股票会涨到400美元，是否有一定的标准？当然有。泡沫时期的标准包括市盈率、市销率、市梦率和客户资源法。

---　　市盈率也叫价格收益比或者本益比（price-to-earning ratio; P/E比）。 P/E比是将一支股票的市场价除以这支股票所代表的公司过去12个月的每股平均收益所得出的数字。市销率（P/S）是公司的股票价格和公司每股销售收入的比值，主要用于没有盈利收入的公司。市梦率是同类公司的股票价格的类比，比如Amazon.com公司如果占据沃尔玛公司的一半市场份额，它的股票就应该是沃尔玛的若干倍。对于门户一类的网站，它们的价值如何计算呢？最早是计算网站的Pageveiw（点击率），后来就是所谓的客户资源法——按照网站注册用户的多少计算网站的价值，进而计算股票的价值。所有这些计算股票的方法都曾经比较准确地预测了网络股的价值（或者说，对于网络股的天价这些理论能够解释）。但是，当股市的泡沫破灭以后，这些论调也就成为泡沫理论，再也无人问津，股票价格的判断又重新回到传统的市盈率分析。

---　　投资者购买一家公司的股票以分享它的现在和将来的收益。对于网络经济来说，不同商业模式的公司，现在和将来的判断非常不同。当互联网出现一个新的方向时，或者说互联网的发展超越了人们原先的设想时，也就暗示了一个新契机。谁能够突破Internet应用瓶颈，也就可以勇立潮头，凝聚更多的网络价值。这是网络企业创造利润的关键。

---　　美林证券研究小组的首席分析家玛丽·密克女士认为，对投资人来说，关键的问题是找出商业模式更迭的趋势，并在某一轮趋势中找出赢家，同时也要分析所在的产业是否有足够的市场容量，其潜在的发展空间是否足够大；其次，一家公司的管理团队对于企业的经营目标是否明确，商业模式是否具有可成长性。

---　　对于B2B模型的网络公司，投资者关注的是有没有一个有说服力、能成功的商业模型，如果能在短期或中期执行商业计划，投资者会容忍暂时的亏损；而像yahoo！、eBay这样处于相对成熟的市场，有相对成熟的商业模型、一流管理团队的网络公司，投资者就会比较注重盈利。对于一直领导B2C模式的商务先锋Amazon.com，从1999年底以来的种种变化分析，投资者正在慢慢失去耐心，因为在市场日益成熟、商业模型清楚的情况下，公司仍然不断地亏损，且亏损数额正在不断增大。原因是Amazon成长起来后，它发现必须建立并扩充自己的仓库，以便自己可以快速地运输物品。现在令它头疼的问题和那些传统零售商一样：太多的库存、稀薄的边际收益以及低微的回报。

---　　在20世纪，P/E比在标准普尔500指数中的平均值是15——一个公司一年中每股收益是1美元，股价是15美元。当P/E比小于15，投资者会很快交易；当P/E比大于15，这支股票会被认为有些贵，风险过大。所以当这个比率高于平均值时，它会通过收益的增加或股价的跌落来调解，或者是两种因素相结合。

---　　对于一个高成长性的行业来说，投资者更关注于这家公司未来的业绩而不是现在的收入。P/E比高就存在两种含义，一是公司现在的收益好，二是公司的远景好。当然投资者根据这个指标判断股票价值和市场风险时就存在歧义性。

---　　在新经济的条件下，虚拟市场的风险和价值判断已经成为影响宏观经济形势的关键。20世纪90年代后期股价的飙升超越了收益的增长，使得标准普尔的P/E比在1999年4月达到了36。P/E比是否一定要回到平均值15才是正常，这是新经济必须研究的问题。